• O tym, co hamuje napływ zagranicznego kapitału na polską giełdę, nadgorliwości informacyjnej niektórych spółek, braku znaczących debiutów, oczekiwaniach inwestorów oraz katastrofalnych w skutkach przepisach ciążących w rozwoju polskiego rynku kapitałowego rozmawiamy z Małgorzatą Jachymek, która w WOOD&CO jest odpowiedzialna za bankowość inwestycyjną oraz dział publicznych transakcji M&A w Polsce.
• - Zagraniczny inwestor, który oczekuje szybkiego dostępu do nowo emitowanych akcji, często rezygnuje z alokacji kapitału na naszym rynku, m.in. ze względu na zbyt długie procesy rejestracyjne - diagnozuje jeden z problemów polskiej giełdy Małgorzata Jachymek.
• Spółki idące na giełdę muszą spowiadać się z każdego aspektu swojej działalności - mit czy prawda? - Pewne newralgiczne kwestie trzeba raportować, ale czasami niektóre spółki raportują nadmiernie - wskazuje nasza rozmówczyni.
• Efektywność procesów inwestycyjnych w Polsce będzie jednym z tematów poruszanych podczas XVIII Europejskiego Kongresu Gospodarczego w Katowicach (22-24 kwietnia). Trwa rejestracja na to wydarzenie.

Debiutów nie ma i póki co nie będzie? Sytuacja na Bliskim Wschodzie nie pomaga

W zeszłym roku mieliśmy zaledwie dwa debiuty na GPW. Z premedytacją użyję tego słowa: jest nędza. Owszem, część spółek przenosi notowania z NewConnect, ministerstwo i giełda chwalą się wzrostami, ale wciąż brakuje najważniejszego: nowych, perspektywicznych spółek. Dlaczego tak jest?

- Ta sytuacja wynika z kilku czynników. Przygotowanie do przeprowadzenia IPO to proces czasochłonny i pewien rodzaj transformacji dla spółki, do której musi się gruntownie przygotować. Na naszym rynku często niestety jest tak, że spółki zaczynają myśleć o debiucie, widząc dobrą koniunkturę i rosnące wyceny. Wówczas zaczynają pracować nad upublicznieniem, mija kilka miesięcy, kiedy koniunktura się schładza lub napięcia geopolityczne zaczynają chwiać rynkami, jak to ma miejsce obecnie. A przecież spółka, która dziś podejmie decyzję o debiucie, zadebiutuje najwcześniej za pół roku, być może w zupełnie innych okolicznościach rynkowych. Dlatego część planowanych debiutów nie dochodzi finalnie do skutku, bo złożoność samego procesu, zmienność wycen rynkowych i potrzebny do przygotowania czas stają się przeszkodami.

No właśnie, nie brakuje spółek, które zaczynają zapisy, mają kalendarium i nagle oświadczają, że „warunki rynkowe są niesprzyjające”, co należy odczytywać jako informację, że popyt na oferowane papiery nie był wystarczająco wysoki, aby sprzedać je po cenie maksymalnej...

- Tak, zazwyczaj powodem nagłego zaniechania debiutu jest finalna wycena, która dla akcjonariuszy sprzedających i spółki jest po prostu niesatysfakcjonująca. Jednocześnie historia debiutów na GPW wskazuje, że sytuacja ta nie dotyczy wszystkich podmiotów. W zeszłym roku Diagnostyka pokazała, że dużym, rozwiniętym spółkom jest na tym polu o wiele łatwiej. 

W kontekście debiutów i plasowania na rynku papierów należy pamiętać, że inwestorzy instytucjonalni stawiają przede wszystkim na płynność, więc w ich polu zainteresowania znajdują się duże spółki. Na tyle duże, żeby od razu po debiucie znalazły się w jakimś indeksie pozwalającym na pasywne napływy. Póki co takich spółek w kolejce na GPW za wiele nie widać. Te małe z kolei z góry są skazane na ograniczony popyt instytucjonalny.

Giełda z definicji jest miejscem pozyskiwania kapitału. Czy dzisiaj GPW jest takim miejscem dla mniejszych spółek, którego faktycznie potrzebują? Przecież kredyt bankowy jest tańszy i mniej problematyczny...

- Rzeczywiście, jak się prześledzi nasz rynek, w ostatnich latach widać bardzo mało spółek, które pozyskują z giełdy kapitał. Zazwyczaj debiuty to były tzw. exity funduszy private equity, w których nie ma nic złego, bo i jednym z zadań giełdy jest umożliwienie wyjścia z inwestycji, ale pod kątem pozyskiwania kapitału jest to widoczny problem.

Sektor, który rozgrzewa wyobraźnię, i kwestia nadgorliwości raportowej

A czy nowe spółki pojawią się na giełdzie w obecnych warunkach regulacyjnych? Spółka się przenosi z NewConnect i musi praktycznie na nowo opisać prospekt, który jest często zdecydowanie zbyt obszerny. Tak samo z raportami kwartalnymi…

- Wbrew pozorom przenoszenie między NewConnect a rynkiem głównym jest procesem stosunkowo trudnym. Pamiętajmy, że na NewConnect znajdziemy różne spółki – często takie, których profil trzeba wnikliwie prześwietlić, zanim dołączą one do emitentów na rynku głównym. Rynek główny jest bardziej restrykcyjny niż NewConnect, ale to dla dobra inwestorów. Poza tym te mniejsze spółki muszą mieć ciekawy profil, perspektywy i tym przekonać stronę popytową.

Nasz rynek kapitałowy i nasza gospodarka potrzebują tego, aby spółki przychodziły na giełdę pozyskiwać kapitał. Niektóre z tych, z którymi rozmawiamy, powoli się na to szykują. 

A jakie to są branże? Czy jakaś może przeważa? 

- Pracujemy nad kilkoma różnymi projektami, ale na tym etapie nie mogę ujawnić szczegółów. Liczymy również, że na giełdzie pojawią się wybrane spółki z sektora obronnego. Obecnie na takie podmioty popyt jest dostrzegalny, i o ile na przykład PGZ nie przyjdzie raczej po kapitał, to już takie WB Electronics jest spółką, która mogłaby rozważyć opcję debiutu na GPW.

Czy giełdowy dzwon będzie niebawem rozbrzmiewał częściej? Fot. MOZCO / Shutterstock

A czy to rozsądne z punktu widzenia państwa, żeby spółki z sektora obronnego były na giełdzie i jakby taka była transparentność i działalności? 

- Tak, bo czasem odnoszę wrażenie, że to jest trochę taki mit, że spółki idąc na giełdę, muszą spowiadać się z każdego aspektu swojej bieżącej działalności. 

A nie jest tak?

- Nie do końca. Owszem, pewne newralgiczne kwestie trzeba raportować, ale czasami niektóre spółki raportują nadmiernie. Kiedyś porównaliśmy liczbę raportów bieżących, które publikują spółki notowane w Polsce względem sytuacji spółek z zagranicy i okazało się, że w wielu przypadkach nasze spółki raportują nadmiarowo. Wynika to częściowo z chęci zapewnienia pełnej transparentności wobec inwestorów, a częściowo z ostrożności prawnej.

Jeśli chodzi o spółki zbrojeniowe, to w Europie sporo takich spółek jest już notowanych. Nie wszystkie szczegóły kontraktowe czy operacyjne muszą one ujawniać, natomiast dla inwestorów to jest realna alternatywa. Rozmawiając z inwestorami zagranicznymi, często słyszę pytania, czy w Polsce pojawią się podobne możliwości, bo oni chętnie by w ten sektor zainwestowali.

A czy mocno rosnący rynek ETF-ów jest, powiedzmy, produktem zastępczym dla niedoborów debiutów i jakimś sposobem zastępczym, żeby zmobilizować kapitał?

- Myślę, że jest produktem uzupełniającym. Bardzo pozytywne jest to, że ETF-y stają się coraz popularniejsze, coraz więcej ludzi po prostu inwestuje sektorowo czy indeksowo i nie musi badać poszczególnych spółek. ETF-y są też świetnym sposobem na dywersyfikację portfela.

Skoro polska giełda to lider regionu, to czemu na przykład Czesi (Czeska Grupa Zbrojeniowa) nie przyszli do nas, tylko poszli do Amsterdamu? 

- Rzeczywiście, Amsterdam jest w tej chwili znaczącą konkurencją i wiele spółek może wybierać ten kierunek, zwłaszcza w obszarze fintechowym, który jest tam dość rozbudowany. Ale chociażby przykład Eleven Labs i ich ewentualnego dual listingu pokazuje, że nasza giełda potrafi przyciągać. Polski rynek kapitałowy, mimo różnych mankamentów pozostaje żywy – mamy solidną bazę inwestorów instytucjonalnych, a baza inwestorów indywidualnych systematycznie rośnie.

Małgorzata Jachymek w WOOD&CO jest odpowiedzialna za bankowość inwestycyjną oraz dział publicznych transakcji M&A w Polsce Fot. Materiały prasowe / Wood&Co

Aktywność inwestorów detalicznych na GPW i rosnąca liczba nowych rachunków maklerskich to też jest swoisty fenomen. Poza tym GPW to nie tylko debiuty, bo w zeszłym roku też mieliśmy dużo transakcji typu ABB (Accelerated Book Building, transakcja dokonywana na zlecenie podmiotów chcących szybko sprzedać większy pakiet nowych lub istniejących akcji spółki - przyp. red.), mieliśmy też SPO (Secondary Public Offering, czyli wtórna oferta publiczna - przyp. red.). Często to były bardzo udane oferty.

Te przepisy szkodzą napływowi kapitału na polską giełdę

Czy w takim razie przy na kondycji rynku nie należy patrzeć tylko przez pryzmat IPO-sów, tylko poprzez emisje wtórne jak SPO i szybką sprzedaż znacznych pakietów akcji poprzez ABB (budowa przyspieszonej księgi popytu), tak? 

- Tak. Natomiast według mnie jednym z wyzwań pozostaje kwestia rozliczeń transakcji. W większości krajów w Europie, gdy spółki pozyskują nowy kapitał na giełdzie, to inwestorzy otrzymują swoje akcje dużo szybciej niż u nas. To wynika z różnic prawnych, ponieważ w Polsce podniesienie kapitału w spółce zatwierdza sąd, podczas gdy na większości zachodnich rynków robi to notariusz. W Polsce wprowadzono dla inwestorów PDA (prawa do akcji), które stanowią ekwiwalent akcji do czasu ich zarejestrowania przez sąd. 

Tymi PDA można handlować jak normalnymi akcjami, tylko problemem jest to, że inwestorzy dostają PDA na swoje rachunki np. dopiero po dwóch tygodniach od zakończenia budowy książki popytu. Dla inwestora zagranicznego, który oczekuje szybkiego dostępu do akcji, może to być trudne do zrozumienia lub stanowić barierę do inwestycji. Wydaje się więc, że warto byłoby pomyśleć nad zmianą prawa i procedur po stronie KDPW i GPW, aby przyśpieszyć ten proces i jednocześnie zwiększyć atrakcyjność naszej giełdy. 

Miałam takie przykłady ze strony inwestorów zagranicznych, którzy po prostu powiedzieli: nie zainwestujemy w podniesienie kapitału na danej spółce, dlatego że akcje najwcześniej dostaniemy za dwa tygodnie, a biorąc pod uwagę, co się dzieje na świecie, nie możemy sobie pozwolić na takie ryzyko. 

Dlaczego program deregulacyjny nie dotknął tak wrażliwych kwestii?

- Dopiero od niedawna trwają rozmowy nad tymi zagadnieniami, głównie o uproszczeniu procedur i zredukowaniu biurokracji. Można się zastanowić nad zasadnością składania szeregu dokumentów będących podstawą do prowadzenia emisji, co i tak weryfikuje sąd czy dotyczących posiadania nieruchomości rolnych przy rejestracji akcji, gdy spółka jest już notowana. 

Temat się zarysował pod koniec zeszłego roku, więc jest dość świeży. Być może potrzeba pobudzenia rozwoju rynku kapitałowego w coraz bardziej zmiennym otoczeniu przyspieszy procesy decyzyjne. Jeżeli chcemy przyciągać zagraniczny kapitał, to właśnie zmianą takich regulacji. 

Rozmawiacie, a polski rynek tak jak przeregulowany był, tak przeregulowany jest…

- Sądzę, że jak już zaczęliśmy dawać konkretne przykłady tego, co jest barierą w inwestowaniu na giełdzie w Polsce, to myślę, że na jakimś szczeblu decyzyjnym jest to przedmiot uwagi. Cieszę się, że osoby odpowiedzialne za giełdę wcześniej były po stronie brokerskiej. To są ludzie, którzy rozumieją bolączki rynku i chcą zmieniać sytuację. Z tym że to jest proces wymagający czasu.

No właśnie, a za półtora roku wybory i tego czasu jest coraz mniej…

- Tu jest pewne ryzyko, gdy wejdziemy już w przyszłym roku w kalendarz wyborczy, to wszelkie ofensywne ruchy raczej będą mocno kalkulowane. 

Natomiast wracając do pozytywów, patrząc na rynek w Czechach czy Rumunii, nasza giełda jest dużo większa i bardziej aktywna. Warto czasami wyjechać z kraju, żeby posłuchać o Polsce, będącej przykładem największego sukcesu gospodarczego w regionie. To nie ulega wątpliwości.

Tylko wydaje mi się, że łatwiej paradoksalnie było nam zrobić te 30 lat tego boomu, a teraz startując z relatywnie wyższej bazy przy tym zastoju prawnym i regulacyjnym, który mamy, nie grozi nam zaprzepaszczenie szansy?

- Niewątpliwie, utrzymanie tego tempa wzrostu będzie zdecydowanie trudniejszą sztuką. Na pewno w naszym szeroko pojętym interesie gospodarczym jest to, żeby zmieniać regulacje, czynić rynek bardziej przejrzystym i przyjaznym. To mogłoby przyciągać spółki zainteresowane pozyskaniem kapitału z rynku, na przykład na transformację energetyczną. A to jest potrzebne, bo to bardzo kapitałochłonny sektor i sam kapitał bankowy czy unijny tej luki może nie być w stanie zapełnić.